業(yè)績增長符合預(yù)期,盈利能力企穩(wěn)回升

徐工機(jī)械發(fā)布2017年年報(bào),業(yè)績持續(xù)穩(wěn)健增長。2017全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入291.31億,同比增加72.46%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤10.21億,同比大增389.31%,其中,扣非歸母凈利潤8.29億,去年同期為-620.56萬,17年實(shí)現(xiàn)扭虧為盈;經(jīng)營性現(xiàn)金流為31.53億,同比增加40.44%;毛利率為18.89%,同比下降0.55pct;凈利率為3.53%,同比提升2.25pct;加權(quán)平均ROE為4.70%,同比提升3.69pct。年報(bào)中,公司披露了2018年經(jīng)營計(jì)劃,力爭實(shí)現(xiàn)收入368億,同比增長26.3%。

公司同時(shí)發(fā)布2018一季報(bào),業(yè)績延續(xù)高增長態(tài)勢。Q1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入107.84億,同比增加79.79%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.19億,同比增加157.39%,其中扣非歸母凈利潤4.92億,同比增加205.67%;經(jīng)營性現(xiàn)金流為7.22億,同比增加4.42%;毛利率為18.11%,同比提升0.37pct;凈利率為4.86%,同比提升1.5pct;加權(quán)平均ROE為2.23%,同比提升1.25pct。

當(dāng)之無愧的起重機(jī)械龍頭,規(guī)模效應(yīng)助力三費(fèi)率持續(xù)降低

2017年公司起重機(jī)械、工程機(jī)械配件、鏟運(yùn)機(jī)械和樁工機(jī)械分別實(shí)現(xiàn)收入106.31億、51.49億、35.86億和33.27億,同比增速為94.01%、83.99%、48.04%和39.53%,毛利率為23.11%、8.08%、20.29%和22.38%,分別同比提高-0.5pct、-4.9pct、3.18pct和0.20pct。核心產(chǎn)品起重機(jī)實(shí)現(xiàn)了高于平均水平的增速和毛利率,而工程機(jī)械配件毛利率下滑較大,原因?yàn)殇摬牡仍牧蠞q價(jià)帶來的成本壓力。三費(fèi)率方面,2017年公司三費(fèi)率合計(jì)14.20%,銷售費(fèi)率、管理費(fèi)率和財(cái)務(wù)費(fèi)率分別為5.67%、7.44%和1.09%,分別同比下降1.89、1.46和-1.41pct,財(cái)務(wù)費(fèi)率上升的主要原因?yàn)楫?dāng)期匯兌損失1.83億,占財(cái)務(wù)費(fèi)用比例高達(dá)57.39%。2018年Q1公司三費(fèi)率合計(jì)11.36%,銷售費(fèi)率、管理費(fèi)率和財(cái)務(wù)費(fèi)率分別為5.06%、5.66%和0.64%,分別同比下降0.82、0.66和0.75pct。伴隨規(guī)模效應(yīng)發(fā)揮作用,公司銷售費(fèi)率和管理費(fèi)率已逐漸恢復(fù)至接近上一輪行業(yè)高點(diǎn)時(shí)的水平。

賬齡結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化,運(yùn)營能力穩(wěn)健提升,資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)接近尾聲

2016H1、2016年、2017H1和2017年,公司1年以內(nèi)應(yīng)收款占比分別為69%、70%、73%和77%,賬齡結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化,預(yù)示壞賬風(fēng)險(xiǎn)有所減弱。同時(shí),公司運(yùn)營能力穩(wěn)健提升,2018Q1公司存貨和應(yīng)收款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為98.11天和128.22天,分別同比降低29.91天和105.97天。綜合上述分析,我們判斷公司當(dāng)前資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)已經(jīng)接近尾聲,2018年將輕裝上陣,續(xù)寫輝煌。

工程機(jī)械景氣周期有望延續(xù)至2019年,起重機(jī)械龍頭彰顯王者本色此輪工程機(jī)械行業(yè)復(fù)蘇以更新需求為主,疊加基建投資穩(wěn)健,持續(xù)時(shí)間有望超預(yù)期,公司作為龍頭將實(shí)現(xiàn)超越行業(yè)平均水平的成長。1)根據(jù)工程機(jī)械協(xié)會(huì)數(shù)據(jù),2018年Q1汽車自重機(jī)、隨車起重機(jī)和履帶起重機(jī)銷量分別為7318臺(tái)、3650臺(tái)和384臺(tái),同比增速為92%、42%和53%。整體增長依然強(qiáng)勁,行業(yè)復(fù)蘇仍在半途中。2)公司在汽車起重機(jī)、路面設(shè)備和樁工機(jī)械等領(lǐng)域多年蟬聯(lián)市占率第一,起重機(jī)械市占率高達(dá)50%,混凝土機(jī)械和挖掘機(jī)處于國內(nèi)領(lǐng)先地位,充分受益于行業(yè)成長紅利。3)公司非公開發(fā)行方案獲批,將募集41.56億用于盾構(gòu)、高空作業(yè)平臺(tái)、智能物流裝備、環(huán)衛(wèi)壓縮站、樁工機(jī)械和印度工廠等六大生產(chǎn)基地建設(shè)和工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)信息化升級,有利于公司提升產(chǎn)能和豐富產(chǎn)品布局,進(jìn)而提高產(chǎn)品競爭力和市場份額。4)非公開發(fā)行后徐工集團(tuán)依然為上市公司實(shí)際控制人,持股比例為35.79%,但進(jìn)入了大量社會(huì)資本,有利于公司加速推進(jìn)混改進(jìn)程。

盈利預(yù)測與投資評級:考慮到Q1業(yè)績超預(yù)期,資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)接近尾聲,未來公司業(yè)績彈性有望持續(xù)釋放,預(yù)計(jì)毛利率企穩(wěn)回升,三費(fèi)率逐步降低至2011年水平,將18-19年凈利潤預(yù)測由14.76億和18.50億調(diào)整為15.20億和19.42億,調(diào)整后的EPS為0.22元和0.28元,維持“買入”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示:國內(nèi)基建投資下滑;行業(yè)需求持續(xù)性不及預(yù)期;原材料價(jià)格上漲;行業(yè)競爭加劇等。